| pag. 30 | obbligazioni argentine Un concambio da valutare con attenzione BEPPE SCIENZA* A quanto pare siamo al dunque. L'Argentina offre una soluzione per i possessori delle sue obbligazioni che dal 24-12-2001 non incassano più né interessi né rimborsi. Si tratta di una proposta di concambio: chi accetta, riceverà titoli di nuova emissione al posto di quelli vecchi. Arriva così a una svolta uno dei tre grossi crac del reddito fisso degli anni passati: si stima infatti in circa 400 mila il numero dei risparmiatori italiani coinvolti. Quindi più che per la Cirio nel 2002 o la Parmalat nel 2003.Come giudicare tale offerta? Senza dubbio poteva essere formulata in modo più semplice. Ma nella sostanza non è così assurda, inaccettabile, offensiva ecc. come inveiscono molti fieri (e inconcludenti) difensori dei risparmiatori. Quando uno stato va a gambe all’aria, è inutile farsi troppe illusioni. Anziché strapparsi le vesti, è più utile fare due conti. Calcoli complicati. Corrono voci di un modesto miglioramento delle condizioni e/o di uno slittamento del periodo dell'offerta, ora previsto dal 14 gennaio al 25 febbraio 2005. È però meglio capire subito come è congegnata, visti anche i vantaggi previsti per quanti aderiranno per primi. Ho proceduto quindi a una prima valutazione insieme con uno dei più competenti esperti italiani di reddito fisso, ovvero Marco Vinciguerra. Data la complessità del discorso, parleremo solo delle emissioni in lire o euro, quotate in Italia. Gli attuali obbligazionisti possono scegliere fra due titoli diversi, detti gli uni Par e gli altri Discount. I risparmiatori mediopiccoli, precisamente fino a 40 mila euro, hanno una precedenza nell'assegnazione dei titoli Par purchè comunichino la propria scelta in tempo per rientrare fra i cosiddetti "Aderenti Tempestivi". Tutti comunque riceveranno anche altri titoli detti PIL, agganciati al Prodotto interno lordo argentino che avranno circolazione autonoma solo dopo sei mesi. Prudenzialmente non abbiamo attribuito loro nessun valore, anche se di sicuro qualcosa varranno. Vantaggi apparenti e reali. La prima opzione, ovvero la trasformazione dei vecchi titoli in Obbligazioni Par 2038, è in linea di massima più conveniente dell'altra. Ma non tre volte più conveniente come potrebbe sembrare a prima vista per il fatto che il concambio con esse avviene alla pari. A fronte per esempio di 10 mila euro di vecchie Argentine, si ottengono 10 mila euro delle Par o viceversa solo 3.370 euro delle Discount. Per la precisione un po' di più in entrambi i casi grazie agli interessi maturati ma non pagati nel 2001 (vedi tabella, riportata in apposita scheda). Il vantaggio effettivo è però molto minore perché, a parità di valore nominale, le Discount 2033 valgono parecchio di più. Ferma restando l'imprevedibilità dai futuri prezzi di mercato, le Obbligazioni Par 2038 si possono valutare indicativamente fra 32 e 52 (vedi tabella: scheda). Se si situeranno vicino al livello inferiore, ciò significa che il vecchio obbligazionista si troverà con un titolo che vale sì un terzo di quello originale, ma con un altissimo rendimento a scadenza (9% annuo lordo). Nell'altra ipotesi la perdita è più contenuta e il rendimento a scadenza comunque molto buono. Per approfondimenti e soprattutto per valutazioni con altre ipotesi è disponibile un file in Excel (vedi scheda) nella mia pagina Internet all’Università di Torino all’indirizzo: www.beppescienza.it Che lezione trarre. Investire in titoli argentini è stato in genere un pessimo affare, anche considerando le pingui cedole incassate prima del default. Ma quando uno stato, o una società, diventano insolventi è ovvio che ci si rimetta. Per altro con alcuni fondi comuni o con prodotti tipo My Way e For You del Monte dei Paschi di Siena le perdite sono state ben maggiori. Anche nell’ordine del 100-300%(!). In ogni caso non aderire alla proposta di concambio è una scelta tutt’altro che priva di rischi. Viceversa è assai improbabile un default delle Nuove Obbligazioni argentine. L'insolvenza di uno stato sovrano è una patologia molto rara. Le recidive poi sono sconosciute o quasi. Vedi la Grecia che fallì nel 1893, ma dopo ha sempre onorato il suo debito. Tornando però ai cugini sudamericani, il vero errore è stata la scarsa o inesistente diversificazione. In casi simili mettervi un 5% del proprio patrimonio era già tantissimo. Nè sono indenni da colpe molti impiegati di banca coi loro cattivi consigli, attribuibili però in genere a dabbenaggine più che a mala fede. Peraltro l’investimento in titoli di stati cosiddetti emergenti ha reso in genere moltissimo negli ultimi cinquesei anni. Quanto investito a inizio 1999 in obbligazioni trentennali della Russia si è addirittura ottuplicato (+700%), permettendo così di metabolizzare allegramente qualche perdita sull’Argentina. *Dipartimento di matematica dell’Università di Torino |